【華爾街日報2009-10-13】長期持股真能消除股票風險？

2009年10月13日15:39
長期持股真能消除股票風險？

只要持股時間足夠長就可以消除股票風險？很多投資者仍然這麼認為。

一位讀者最近向我發電子郵件說﹐在任何市場﹐過去任何一段20年的時間﹐股票投資組合的表現都會超過固定收益投資組合。他說﹐巴菲特(Warren Buffett)也相信這一準則。由於看漲股市前景﹐巴菲特近年來持續拋售標準普爾500股指期貨的長期看跌期權。（如果美國股市在未來十年走高﹐出售這些看跌期權就可以獲利。）


Heath Hinegardner
正如哲學家羅素(Bertrand Russell)所警告的﹐你不應當把願望誤當作現實。

只要時間期限達到20年﹐債券投資回報就高於股票──例如截至今年6月30日的20年時間﹐1989年至2008年的這段時間也是如此。

巴菲特也沒有認為未來20年股票投資收益肯定會超過其他所有投資。

巴菲特本週對我說﹐我當然不是這個意思。我的意思是﹐如果你持有標準普爾500指數股票時間足夠長﹐你就會得到一些收益。我認為﹐持股25年之後股價低於當初開始價格的可能性大概是百分之一。

但股票回報率超過債券等其他所有投資品種以及通貨膨脹率的可能性有多大？巴菲特說﹐誰知道呢？人們說股票表現必須好於債券﹐但我指出了正好相反的情況：這一切都取決於開始價格。

那為什麼如此多的投資者還會認為﹐只要你持股至少達到20年﹐股票投資就是安全的呢？

在過去﹐評估的時間段越長﹐股票回報率的波動也就越小。從任何特定一年來看都是存在風險的。但從數十年來看﹐股票通常會以相當穩定的每年增長9%-10%的步伐走高。如果“風險”是指回報率偏離平均水平的可能性的話﹐那麼這種風險實際上會在一個相當長的時間內逐步下滑。

但投資股票的風險並不是回報率可能與平均水平有差異﹐而是你有可能在股票投資上血本無歸。不管你持股多久﹐這種風險都不會消散。

認為延長持股期限可以消除股票風險的想法只是謬論。時間可能會成為你的盟友﹐但也可能成為你的敵人。儘管較長的投資期限會給你帶來更多從崩潰中復蘇的機遇﹐但也會給你帶來更多遭受崩潰的可能性。

回顧1926年以來的股票投資長期年均回報率﹐目前可查的良好數據始於這一年。從2007年市場見頂到今年3月觸底﹐這一長期平均回報率只是略有下滑﹐從10.4%降至9.3%。但如果2007年9月30日你在美國股市擁有100萬美元的話﹐那麼到了2009年3月1日你就只剩下49.83萬美元。如果在一年半的時間內資金損失過半還不是風險﹐那麼是什麼？

如果你在熊市到來之前退休會怎樣？正如許多財務顧問所推薦的﹐在這段時間內﹐如果你每個月拿出4%的財富用於生活開支﹐那麼最後你的100萬美元將剩下不到46.5萬美元。這樣的話﹐你大概需要增長115%才能回到當初開始時的資金水平﹐與此同時﹐你只剩下了不到一半的錢可用於生活。

但時間也會與任何人為敵﹐而不只是退休人員。一名50歲的投資者可能會對2000-2002年美國股市下跌38%的情況感到不在乎﹐並告訴自己“我有充足的時間復蘇”。他現在將近60歲了﹐即便在股市近期反彈之後（仍然較兩年前下滑27%）﹐據Ibbotson Associates估算﹐這位投資者的資產規模甚至比較2000年初時還低14%。他大概需要資產增長38%才能回到2007年的資產規模。對一名40歲的投資者﹐或是30歲的投資者﹐情況也是一樣。

簡而言之﹐你不能單指望時間能拯救你的美國股市投資。這就是債券、海外股票、現金和地產等投資品種的意義所在。

巴菲特的導師格雷厄姆(Benjamin Graham)在他經典著作《智慧投資者》(The Intelligent Investor)一書中建議﹐投資者應當在股票和債券間平均分配投資資金。格雷厄姆補充說﹐你的股票投資比例永遠不應低於25%（當你認為股票昂貴而債券便宜的時候）﹐也不能高於75%（當股票看起來價格低廉的時候）。

即便是現在﹐格雷厄姆的法則仍然是一條不錯的投資準則。如果最後時間與你為敵而不是為友的話﹐那麼屆時你會非常高興地發現至少還在其他地方有一些錢。

Jason Zweig

（編者按﹕本文作者Jason Zweig是《華爾街日報》的個人理財專家﹐他在這裡向不知如何打理投資的讀者介紹一些理財小竅門）

【鉅亨網2009-10-09】傳奇基金經理人米勒 是真傑出 還是運氣奇佳？

傳奇基金經理人米勒 是真傑出 還是運氣奇佳？
鉅亨網編譯郭照青 綜合外電
2009 / 10 / 08 星期四 23:43 上一則 下一則

「對大多數人而言，如果沒有時間，努力不足，或興趣缺缺，那麼參考指標不失為一種絕佳的投資方式，」毛包辛(Michael Mauboussin)說。

這句話原本並非十分引人矚目，但是毛包辛可是 Legg Mason資本管理公司的首席分析師，而這家公司董事長更是傳奇基金經理人米勒(Bill Miller)。

自1990年代初期以來，米勒連續十五年打敗了S&P 500指數，而因聲名大噪。只有在2008年股市崩盤期間，才一併落難，當時Legg Mason價值信託基金大跌了55%。

經歷了可怕的一年後，許多分析師開始懷疑，米勒是一時失察？還是他傳奇的歲月全是因運氣奇佳？

「亮麗的表現是技術與運氣的組合，」毛包辛承認。其實連米勒也常提到，在表現傑出的那些年裡，運氣扮演的角色。

毛包辛指出，一如運動員，即使最佳的基金經理人，如巴菲特，偶而也會有一二年的不順。但是一如最佳運動員，他的研究顯示，最佳投資人也擁有極佳的技巧，且傾向於表現出下列特性：

1.反向分析。

2.價值導向。

3.採用一種能重複的過程。

其中最後一點可能最為重要。散戶投資人應當強調過程，而非結果。一如股市會恢復到平均水平，最佳投資人也可能自一二年的跌勢中反彈。請看，今年以來，米勒的價值信託基金大漲了逾32%，遠優於S&P 500指數。

【經濟日報╱郭恭克2009-10-04】創造淨現金流入 企業真價值

創造淨現金流入 企業真價值

【經濟日報╱郭恭克】 2009.10.04 03:37 am


從營收的趨勢變化，觀察企業的營運動能強弱消長；從三大獲利指標：毛利率、營業利益率、稅前純益率趨勢分析，則可以看到創造企業會計盈餘的本業、業外獲利能力趨勢或轉折；從每股營業利益及每股盈餘，則不僅可以看到企業獲利能力強弱，也可以看到企業股本膨脹速度，對表彰每股獲利能力的每股稅後純益影響。

然而，上述這些範疇，都局限於以財務會計準則中極為重要的「應計基礎」假設，也稱為權責發生基礎。

應計基礎假設，資產負債表及損益表中所呈現的會計紀錄，與公司營運過程所產生的現金收支狀況，將可能產生明顯落差。亦即，財務報表中呈現出高會計盈餘的公司，在相同會計期間內，未必可以創造同額的淨現金流入。

華倫‧巴菲特在談到公司投資的價值時，強調的是企業必須具備創造「可分配盈餘」的能力，而非僅具創造「會計盈餘」的能力。

企業可分配盈餘的能力，尤其指分配現金股利的能力，不僅立基於會計盈餘的高低，真正的決定因子，來自企業長期「自由現金流量」淨流入的高低。

一般學理上的股票評價模型強調，企業是否有能力配發現金股利給股東，並不是決定於公司的會計帳是否有盈餘產生，而是決定於公司在營運過程中，是否能產生穩定的現金流入。

能夠產生會計盈餘的公司，並不一定有正向的現金流入，因會計盈餘是以「應計基礎「為假設前提。

在扣除維持營運的資本支出後（即公司剩餘的自由現金流量），甚至可能變成一家長期營運資金短缺的公司，遭遇到產業景氣循環下滑的階段，最後可能成為財務結構惡化的地雷公司。

從長期現金流量的觀點來看，一家公司的真正價值，來自其在未來營運年度中，可以替股東創造出來的現金流量。

此現金流量，如果以運用資產於營運活動的資金成本為折現因子，類似使用資金所應負擔的資金成本，即所謂的公司加權平均資金成本（WACC）所折現出來的現值，代表一家公司的目前價值。即公司可創造出的未來自由現金流量的折現值。

從證券投資財務分析的觀點而言，資產負債表及損益表的深入解讀，雖可提供股票價值評價上不少線索，但欲透悉企業的現金創造能力，及其會計盈餘品質優劣，就必須進一步探究公司的現金流量表，才能使股票價值的評價基礎更為堅實可靠。

公司的會計盈餘是以應計基礎為會計記錄原則下的產物，從盈餘品質及公司創造出來的現金流量能力上，現金流量表中的「來自營運活動現金流量」，更能詳實檢示公司在特定期間內，與本業高度相關的營運活動中，究竟能創造出多少的現金流入？

當公司的會計盈餘長期與來自營運活動現金流量產生明顯落差時，往往代表公司盈餘品質可能轉差，或是財務透明度不足，甚至可能是不肖經營者做假帳、掏空公司的先兆。

因此，投資人在審視一家公司的損益表時，務必配合公司的現金流量表，檢驗公司盈餘品質。在公司盈餘品質無虞的情況下，才能進入股票價值的評價階段。

長期來自營運活動現金流量占稅後純益比率太低的公司，都不是理性的價值投資者應該買進的標的。

（作者是國內超人氣部落格財經作家，曾任職好樂迪及錢櫃企業財務長、荷銀投信副總等，政大EMBA財管所畢業，通過證券分析師考試合格。部落格網址：http://www.wretch.cc/blog/JAguarcsia）

【2009/10/04 經濟日報】@ http://udn.com/